שאלה לגבי ETF ו-NAV

[klayhamn]

עד היום הייתי מושקע ב-VOO בלבד ולא ממש חשבתי פעמיים כשנכנסתי אליו לפני שנתיים וחצי על מחיר השוק וכיו"ב

לאחרונה התחלתי להוסיף חשיפה למדדים נוספים
(מתפתחים VWO, חברות קטנות - AVUV, וכו')

הבנתי שיש מושג שנקרא NAV שמשקף את ערכי הקרן עצמה כפי שנובע מהאחזקות שלה (אם היו עושים לה LIQUIDATION באותו רגע, כביכול, ומחלקים את הכסף לבעלי המניות, זה מה שהם היו מקבלים) - לעומת המחיר עצמו שבו נסחר הנייר של הקרן

הבנתי גם שה-NAV המדווח מתעדכן פעם ביום (בסוף יום?), לעומת המחיר שמתעדכן ברציפות במסחר

תהייה - אם כך, היא איך בדיוק משקיעים יודעים כיצד לתמחר נכון (ולהעלות או להוריד) במחיר של ETF שלא מנסה לחקות במדוייק את מדד הייחוס שלו - אלא נניח "להכות" אותו או לאפטם אותו בדרך כלשהי ע"י אחזקות שונות או ע"י מתודולוגיה אקטיבית (או סמי-אקטיבית) אחרת?

לדוגמא AVUV - לא מנסה לחקות את ה- RUSSEL 2000 VALUE INDEX אפילו שהוא מדד הייחוס שלו, אלא מנסה להכות אותו ע"י מתודולוגיה כלשהי שמסננת חברות לפי עוד פרמטרים, מנסה לסחור עם מומנטום, וכו'. אז מן הסתם אי אפשר להשתמש במדד לבדו כדי לדעת מה יהיה ה-NAV בסוף היום (הרי זו כל הפואנטה).

וזה עוד בלי לדבר על ETF אקטיביים (נניח כמו ARKK) שלא באמת עוקבים אחרי שום מדד (אפילו לא "כמעט")

אז האם בעצם נכון היה לומר שכל המסחר שמתרחש בין ערך NAV אחד לערך NAV מעודכן ביום שלמחרת - הוא נטו ספקולציה ע"י האופן שבו יעודכן ה-NAV, שמושפע (במידה כלשהי) מהתנהגות מדד הייחוס, מהביקוש/היצע לאחזקה בקרן הספציפית, וכו' - אבל אין באמת שום דרך לדעת אם אתה קונה את הקרן ב-PREMIUM או ב-DISCOUNT --- לפחות לא שבריר שניה אחרי תחילת המסחר? או שאנשים אשכרה בונים לעצמם "סל וירטואלי" של האחזקות ובודקים כיצד השתנה המחיר שלהן לאורך היום (כקירוב של ה-NAV הצפוי)? ואם כך, מה עושים במקרה שהקרן משתמשת בעוד מכשירים מורכבים יותר מלבד סתם אחזקת מניות (חוזים, וכו')?

אני מפספס משהו?

 

[Barbur]

אני מפספס משהו?

אתה מפספס לדעתי את תהליך יצירת/הריסת היחידות של הETF, שנעשית ע"י גוף צד שלישי באמצעות החלפת סל נכסים ביחידות של הקרן.
כדי שהגוף יוכל לעשות את ההחלפה הזו הוא צריך לדעת מה הקרן מחזיקה (ואכן יש גופים שעוקבים אחרי נכסי הקרן בפועל, ולא רק מדד הייחוס).
זה לא אומר שאין התרחקות תוך יומית בין מחיר הETF לבין הNAV.. זה כן אומר שכאשר קיים פער מספיק מהותי זו הזדמנות ארביטראז' שמאפשר לאותו גוף להרוויח ע"י סגירתו.

אני חושב שזה מנגנון מדהים שעובד כל כך טוב שאנשים לא שמים לב לקיומו..
אבל אפשר לשים לב כשהוא חסר, למשל בGBTC (שהיא trust שמחזיקה ביטקוין אבל היא איננה ETF) יש כרגע פער של בערך 20% בין המחיר לNAV.

אז בגדול: כן, יש מי שעוקב אחרי הפער בין המחיר הנקוב לNAV, ולרוב זה מספיק כי לשמור עליו קטן עבור כל מי שלא עוקב וסוחר בMarket.

 

[klayhamn]

כן, נתקלתי במנגנון הזה כמה דקות אחרי הפוסט - אבל - האם רק זה לבדו מסביר את ההיצמדות של ה-ETF ל-NAV לאורך היום?
ואם אני לא טועה גם בקרנות BLACKROCK בישראל כרגע אין עושה שוק (מאז הפרישה של אלטשולר מהתפקיד)?
הדוגמא של GBTC באמת טובה, בעצם לא יכול להיות עושה שוק בדיוק בגלל שאין מי שיעשה את ה-REDEMPTION הזה? האם זה לא אומר בעצם כמעט תמיד יכול להיווצר פער גדול בין המחיר ובין ה-NAV של קרנות נאמנות (להבדיל מקרנות סל)?

בכל מקרה, זה מסביר למה המחיר מתקן את עצמו בדיעבד,
השאלה היא האם יש משהו שהשחקנים (במיוחד הגדולים שבהם, נניח קרנות פנסיוניות למיניהן, או משקיעים פרטיים גדולים) עושים כדי לוודא מראש שהם לא משלמים פרימיום מיותר?

 

[אורי ג.]

השאלה היא האם יש משהו שהשחקנים (במיוחד הגדולים שבהם, נניח קרנות פנסיוניות למיניהן, או משקיעים פרטיים גדולים) עושים כדי לוודא מראש שהם לא משלמים פרימיום מיותר?

יש להם מערכות מידע שנותנות להם שווי הוגן בזמן אמת.

 

[Barbur]

כן, נתקלתי במנגנון הזה כמה דקות אחרי הפוסט - אבל - האם רק זה לבדו מסביר את ההיצמדות של ה-ETF ל-NAV לאורך היום?

הכוונה שלי הייתה שכדי שהמנגנון הזה יוכל לעבוד, כדי שגוף שלישי יוכל לאסוף סל נכסים כדי להחליף תמורת יחידות של הקרן ברגע שהוא חושב שכדאי לו, הוא חייב להיות מסוגל לדעת מה סל הנכסים בפועל של הקרן, ולא רק מדד הייחוס.

הדוגמא של GBTC באמת טובה, בעצם לא יכול להיות עושה שוק בדיוק בגלל שאין מי שיעשה את ה-REDEMPTION הזה? האם זה לא אומר בעצם כמעט תמיד יכול להיווצר פער גדול בין המחיר ובין ה-NAV של קרנות נאמנות (להבדיל מקרנות סל)?

כן, ותמיד היה. עד לאחרונה הפער היה חיובי (premium) ולאחרונה הוא שלילי (discount).

אין אבל הרבה דוגמאות כאלה מחוץ לקריפטו, למשהו שמתנהג כמו ETF עם נכס בסיס אבל בלי להיות ETF. וגם זה, בגלל שהSEC פשוט לא מאפשר לעשות ETF עם קריפטו כנכס בסיס (לא נגזרות).

השאלה היא האם יש משהו שהשחקנים (במיוחד הגדולים שבהם, נניח קרנות פנסיוניות למיניהן, או משקיעים פרטיים גדולים) עושים כדי לוודא מראש שהם לא משלמים פרימיום מיותר?

אז כמו שנאמר.. חישוב של הNAV יכול להעשות בכל רגע.. המידע פומבי.
אבל.. גופים גדולים מספיק לאו דווקא פועלים בכלל בשוק המשני. יש קונספט שנקרא private placement שבו פונים ישירות לגוף וקונים ממנו בלי צורך לפעול בשוק הפומבי.
זה בעצם הצורה שבה נעשה הredemption.

אם אקח שוב את GBTC כדוגמה.. עם גוש מספיק גדול אפשר לגשת ישירות לGreyscale המפעילה ולקנות ממנה ישירות יחידות של GBTC (במקרה הזה עם הגבלת מכירה של חצי שנה). את היחידות לאחר מכן אפשר למכור בשוק ה"רגיל".

 

[klayhamn]

הכוונה שלי הייתה שכדי שהמנגנון הזה יוכל לעבוד, כדי שגוף שלישי יוכל לאסוף סל נכסים כדי להחליף תמורת יחידות של הקרן ברגע שהוא חושב שכדאי לו, הוא חייב להיות מסוגל לדעת מה סל הנכסים בפועל של הקרן, ולא רק מדד הייחוס.

זה ברור, אני התכוונתי האם יש כוחות נוספים ששומרים על ההצמדה ל-NAV מלבד עושה השוק (נניח, כי הוא בהפסקת צהריים).
אני חושב שהתשובה היא ש - כשהוא (עושה השוק) קיים (כך שמובטח לך שהמחיר יגיע ל-NAV במוקדם או במאוחר) זה פותח הזדמנות ארביטראז' גם לשחקנים קטנים יותר שלא יכולים לבצע REDEMPTION וכו'.

אין אבל הרבה דוגמאות כאלה מחוץ לקריפטו, למשהו שמתנהג כמו ETF עם נכס בסיס אבל בלי להיות ETF.

מה זאת אומרת? זה לא המצב של כל קרן נאמנות? מצאתי דוגמא נוספת ב-INVESTOPEDIA:

Consider the difference between the Vanguard Total International Stock ETF (VXUS) and the Eaton Vance Tax-Managed Global Diversified Equity Income Fund (EXG), a closed-end fund. The VXUS ETF was trading at $49.78 on June 22, 2020, while its net asset value was $49.73. That means the VXUS ETF was trading at a premium of $0.05, or about 0.1% of its value. On the same day, the closed-end fund EXG traded at $7.30 per share, even though its net asset value was $8.02. The closed-end fund EXG was trading at a discount of $0.72, which was about 8.98% of its net asset value. In this case, the closed-end fund EXG was hundreds of times further away from its net asset value than the VXUS ETF.

אז כמו שנאמר.. חישוב של הNAV יכול להעשות בכל רגע.. המידע פומבי.

נכון אבל לא תמיד קל לחישוב, במיוחד אם חלק מהנכסים הם מכשירים שהם לא סתם מניות אלא FUTURES וכו' - לא?

אבל.. גופים גדולים מספיק לאו דווקא פועלים בכלל בשוק המשני. יש קונספט שנקרא private placement שבו פונים ישירות לגוף וקונים ממנו בלי צורך לפעול בשוק הפומבי.
זה בעצם הצורה שבה נעשה הredemption.

מעניין

 

[CAI]

ואם אני לא טועה גם בקרנות BLACKROCK בישראל כרגע אין עושה שוק (מאז הפרישה של אלטשולר מהתפקיד)?

זה נכון?

 

[איניגו מונטויה]

ואם אני לא טועה גם בקרנות BLACKROCK בישראל כרגע אין עושה שוק (מאז הפרישה של אלטשולר מהתפקיד)?

זה נכון?

בתשקיף כתוב שעושה השוק שלהם זה חברה בשם Flow Traders, אין קשר לאלטשולר שחם.

בנוסף, אתה יכול לראות את הפקודות שעושה השוק שולח בפועל. למשל מתוך הIRA שלי בלאומי:

 

[תומר אאא]

סתם בשביל הידע - Flow Traders זה אחד מעושי השוק ב-ETF הגדולים בעולם (והכי גדול באירופה)

 

[Barbur]

בנוסף, אתה יכול לראות את הפקודות שעושה השוק שולח בפועל. למשל מתוך הIRA שלי בלאומי:

איך אתה יודע שזה הוא?

 

[roneng]

ואם אני לא טועה גם בקרנות BLACKROCK בישראל כרגע אין עושה שוק

יש להם עושה שוק.
בגדול ETF חייב עושה שוק כדי להיסחר בבורסה.

מאז הפרישה של אלטשולר מהתפקיד

הם מעולם לא היו עושה שוק.
הם בסה"כ היו המשווקים (תחשוב חברת פרסום).

אגב, זה מדהים אותי כל פעם מחדש כמה כותרות תפסה החלפת חברת הפרסום הזאת, וכמה אנשים בטוחים שזהו אין יותר בלוקרוק בארץ.

 

[איניגו מונטויה]

איך אתה יודע שזה הוא?

כי הם שולחים את זה כל יום בתחילת המסחר (ראה את השעה בצילום המסך למעלה), וכמו כן גם לאורך היום.
די קל לזהות לפי הסכומים הגדולים יחסית.
ספציפית בקרן הזו הם בדר"כ שולחים 2500 יחידות. למשל מלפני כדקה:

 

[klayhamn]

Flow Traders

מה שמעניין במיוחד זה שהרווחיות של החברה בעצם תלויה במידה רבה בתנודתיות בשוק.

אגב, זה מדהים אותי כל פעם מחדש כמה כותרות תפסה החלפת חברת הפרסום הזאת, וכמה אנשים בטוחים שזהו אין יותר בלוקרוק בארץ.

אני ידעתי שהם ה-"משווק" פשוט הנחתי שה-ETF יכול להיסחר גם בלי עושה שוק (והנחתי שזה תפקיד שהם מילאו, כי ראיתי אותם מוזכרים באחד מאתרי המידע הרשמיים על קרנות בארץ). אם לא, אז לא.

 

[Barbur]

מה זאת אומרת? זה לא המצב של כל קרן נאמנות?

קרן נאמנות קלאסית לא נסחרת בשוק. הכניסה והיציאה מהן היא ישירות לגוף המנהל וזה קורה אחרי שנגמר המסחר ומחושב הNAV בצורה ודאית.

הדוגמה שהבאת זה close-end fund. שזו קרן שעושה IPO כדי לגייס כסף ולאחר מכן אין יצירה או הריסה של יחידות. כמות היחידות נשארת קבועה והן נסחרות בשוק המשני.
זה דומה לETF רק בלי מנגנון היצירה/הריסה ואכן יכול לייצר פער בין המחיר ל-NAV.
חשוב להבין שכשהמנגנון של ETF לא קיים.. גם אם קיים פער קשה מאוד לסגור איתו כי אין המרה ישירה. בשונה מETF אין הזדמנות מהירה לארביטראז'.