השקעות מנוהלות - חלק ג' - קרנות גידור

[Edward]

יש דרכים למזער את הסיכונים בשורט, ראה למשל
http://www.assafnathan.com/2015/07/איך-הופכים-שורט-ללונג-או-איך-מחסלים-סיכ/
אבל כן, זה בהחלט אקט מסוכן שראוי להגביל את השפעתו על התיק.

מה שמתואר שם זה משהו שונה מאוד משורט. מדובר על רכישת אופציות פוט. אם יש קרן שקונה מניות וגם פוטים זו לא ממש קרן לונג שורט לטעמי כי אין כאן שורט.

בנוסף, רכישת אופציות באופן כללי היא לא פתרון קסם ויש לה עלויות גבוהות לאורך זמן, בגלל שבכל פעם שקונים אופציה זה מחייב לקשור הון. בשורט אתה לא משלם כסף אלא מקבל כסף, שזה היתרון העצום של הדבר הזה על פני פוטים, ביחד עם הסיכונים העצומים. כלומר תיאורטית ניתן להרוויח גם מהשקעות לונג אבל גם לקחת במקביל הלוואה על חברות גרועות בתקווה שלא צריך יהיה להחזיר אותה.

בקיצור, לא התרשמתי במיוחד מהפתרון במקרה הזה כי לדעתי אפשר להרוויח יותר מהשקעה בחברות איכותיות לאורך זמן מאשר להמר עם הכסף ברכישה של פוטים.

תוכל לפרט/להדגים?

כן.

1. קודם כל צריך למצוא חברת עורכי דין טובה ולא יקרה מידי. צריך ממש לסמוך עליהם כי זה הולך להיות מסע של הרבה שנים.
2. צריך למצוא בנק נורמלי, לא יקר, שנותן שירות ולא מבלבל את המוח. אתה תהיה מופתע באיזה מקרים בנק יחסום לך העברה בנקאית בטענות מצחיקות, וזה יכול לגרום נזק משמעותי.
3. צריך להפעיל את כל האופרציה תקופה מסויימת על "סרק" ללא משקיעים כדי לראות שאין באגים גדולים.
4. צריך לוודא גם מראש וגם תוך כדי שאין בעיות מיסוי או בעיות רגולטוריות שצריך לפתור.
5. צריך לשמור על עלויות נמוכות. זה לא תמיד קל כי כל דבר מתבצע בשלט רחוק ועולה סכומים משמעותיים. ככל שיש לך יותר "עוזרים" כך גם מתרבות דרישות התשלום עבור פריטים יוצאי דופן וכן יש יותר חילוקי דעות ובעיות פוטנציאליות.

מה העלויות של קרן סטנדרטית בקיימן עם מספר CUSIP? מכיוון שנחרדתי מהעלויות כשראיתי את הדבר הזה ובחרתי במודל יותר רזה ואלגנטי שלא מעמיס התחייבויות גדולות על עצמי או על השותפים, אני יכול רק לתת הערכה על פי הבדיקות של לפני 5-6 שנים. עלות האחזקה של המבנה מתחילה ב-20K$ לשנה ומטפסת צפונה עם כמות הכסף ומספר השותפים. בנוסף יש עלות של ה-CUSIP שזה בטח עוד איזה 10K$. בקיצור לא אתפלא אם מדובר בעלות שנתית של 40-50K$ ומדובר בעלויות גבוהות מאוד לדעתי שמישהו צריך לשלם אותן, כל שנה. כמובן שעלות הפתיחה בשנה הראשונה גבוהה יותר משמעותית.

בקיצור, לא הייתי נכנס כמשקיע למבנה כזה ב-DAY1, אלא נותן לזה להתבשל שנה-שנתיים ואז מחליט.

מסכים. אבל איך אתה מוודא שהמישהו שיושב בפנים לא קשור למנהל הקרן? איך היית מגדיר מישהו קשור\לא קשור? אתה מקבל את הקרן as is ואומרים לך שחברי הדירקטוריון לא קשורים. מנין לך שזה אכן המצב? או שלא יקשרו נגדך קשר בעתיד? נראה לי שבסוף אתה חייב לתת אמון במישהו שם...

אתה מבקש קורות חיים מהדירקטורים. אתה עושה חיפוש גוגל ובפייסבוק. אתה מדבר איתם ומתחקר אותם. אם לא נתקלת בקשרים ברורים, אז אפשר להיות רגועים. זה אחד. המטרה כאן היא רק להבין שלא מדובר בבני זוג, קרובי משפחה או משהו כזה.

שתיים - לשאול לגבי התפקיד של כל אחד, למי יש הרשאות לביצוע פעולות וצפיה בתיק, מי חותם על כל דבר וכו'. אם מסתבר שאחד עושה את הכל והשני פשוט חותם בסוף כל שנה על הדו"חות זה סימן לברוח.

אני לא מדבר על תחקיר שב"כ אלא על בדיקה בסיסית וידידותית שתחשוף 99% מהבעיות. אין 100%.

לגבי קשירת קשר בעתיד - אנשים שחיים את חייהם לא מעוניינים לרוב לקשור קשר כי הם במקומות שונים בחיים. כלומר, אם אכן אותם האנשים אינם קשורים זה לזה, ואחד מהם נקלע למצב כלכלי קשה, העובדה שהם אינם קשורים אומרת שהאדם השני לא יהיה מעוניין כל כך מהר להקריב את מצבו הכלכלי והחברתי כי מצבו טוב.

בקיצור - אני לגמרי עם הקטע של לתת אמון, אבל לבדוק את המקסימום האפשרי.

 

[Lihi]

דיסקליימר - זה לא ייעוץ מס, למי שעשוי להתבלבל.

זה לא קשור למיסוי טריטוריאלי אלא למיסוי פרסונלי. כל תושב ישראל צריך לשלם 30% אם הוא משקיע בקרן ישראלית. משקיע זר בקרן ישראלית למשל משלם משהו אחר לחלוטין על פי מקום מושבו. זה אגב גם אומר שאזרח ישראלי שלא גר בארץ לא משלם בכלל מיסים לפי החוק בארץ אלא זה תלוי איפה הוא חי.

אז לגבי תושבי ישראל ספציפית, הם יכולים בגדול להשקיע בקרן זרה, ואז חישוב המס עובד כמו בקרן נאמנות רגילה. כלומר, 25% רק במכירה. אני לא הולך להיכנס כרגע לקטע הטכני של למה זה, אם זה נורא מעניין אוכל לפרט.

זה מייצר כמובן חבות מס אפקטיבית נמוכה בהרבה מ-25%.

נניח ואני מחזיק במשך את האחזקה שלי בקרן ולא מוכר, אלא רק מושך 4% ממה שיש שם בשנה לצרכי מחיה. נניח והתשואה הייתה 10% בשנה הראשונה. כמה מס אשלם על ה-4% שמשכתי? כמובן שלא רבע מהסכום הנמשך אלא רק רבע מהרווח שיש בתוך ה-4% שמשכתי. שזה אומר שרק 10%(בקירוב) מתוך ה-4% חייב בכלל במס (כי עשינו הרי 10% תשואה באותה שנה), ואז בשיעור 25%.

אז נשלם 4% כפול 10%(קירוב) כפול 25% = 0.1%

כמה היינו משלמים לו הקרן הייתה ישראלית? 10% כפול 30% = 3%. כלומר פי 30 יותר מס אפקטיבי במקרה הזה. אני מקווה שזה ברור עכשיו למה מדובר בשערוריה, וזה לא בגלל גובה המס אלא בגלל שלא ניתן לדחות אותו.

כעבור 10-20 שנה זה יגיע למצב שבו חלק ניכר מההון שצברנו בקרן הוא מס נדחה שלא ישולם "לעולם" אך ממשיך להניב תשואה.

אשמח להבין לפי הדוגמה שלך האם קרן גידור שהנהלתה בישראל אך נמצאת בקיימן לדוגמה ושותפיה המוגבלים הינם משקיעים ישראלים תחוייב במס לפי מקום הפעילות שלה-ישראל ואז 30%? או שמא תוגדר תחת קרן זרה ואז משקיעיה ימוסו לפי 25% רק בעת משיכה?

בנוסף, המבנה של קרן גידור בשותפות מוגבלת מחייבת תשקיף במידה ומכילה משקיעים רבים? למשל 200 משקיעים זו כבר לא ״הצעה לציבור״?
אני מבינה שקרן גידור היא מוצר שונה מקרן נאמנות אבל עדיין הוא חל תחת חלקים חופפים בחקיקה אז ההבדלים לא ברורים לי עד הסוף, אשמח לסדר

 

[אורי ג.]

המס הוא מס רווחי הון + 5%, כלומר 30% היום. ובנוסף, הוא נגבה כל שנה על הרווחים של השנה, גם אם הכסף לא נפדה כלל מהקרן.

למה 30% ולא 25%?
ככל שידוע לי זה 25%, בעבר הייתי חבר בקרן גידור בישראל וזה מה ששילמתי בסוף.

 

[adamshalev]

למה 30% ולא 25%?
ככל שידוע לי זה 25%, בעבר הייתי חבר בקרן גידור בישראל וזה מה ששילמתי בסוף.

למה? כי מדינת ישראל אוהבת מס.
זה נבדק עם מנהל הקרן, נאמן הקרן שהוא גם נאמן מס הכנסה ורו״ח. לא טרחתי למצוא את הסעיף הספציפי במס הכנסה שדורש זאת.

 

[Ron B]

אבל איך אתם בוחנים אם יש תוספת לקרן לעומת המדד? רוב הקרנות האלו פועלות 5-7 שנים, ואז אין מובהקות להגיד דבר. הם גם כמעט תמיד מאד לא שקופות, אז קשה להשוות (למשל, אם קרן כזאת ממנפת את עצמה ע"י אופציות על ה-SPY, וה-SPY עלה בשנים האחרונות: ברור שהיא תכה את המדד).
סתם דוגמא, קרן של גדול המשקיעים בעולם וורן באפט, עשתה פחות ממדד S&P500 TR מתאריך 1.1.2008 עד היום בכ-15%. אז אפשר להתווכח איתי למה בחרתי דווקא 2008, אבל קשה לטעון שזה "טווח קצר מדי".

 

[TunaGolem]

אבל איך אתם בוחנים אם יש תוספת לקרן לעומת המדד? רוב הקרנות האלו פועלות 5-7 שנים, ואז אין מובהקות להגיד דבר.

הקרן מצהירה על NAV אותו ניתן לפדות.
מדיניות דמי הניהול של הקרן עשויה לכלול מדד בסיס.
בפעם הראשונה בה התשואה של הקרן (לפי הNAV המוצהר) עוברת את מדד היחוס, הקרן גובה דמי הצלחה על ההפרש. לאחר מכן, דמי הצלחה יגבו רק על הפרש חיובי נוסף.
דוגמא:

1. בשנה הראשונה הקרן השיאה אחוז אחד מתחת למדד - לא יגבו דמי הצלחה.
2. בסוף השנה השנייה, התשואה הדו שנתית של הקרן עברה את זו של המדד בעשרה אחוזים - דמי ההצלחה יגבו על כל העשרה.
3. בסוף השנה השלישית, התשואה התלת שנתית נשארה בעשרה אחוזים מעל המדד - לא יגבו דמי הצלחה.

לצורך חישוב זה, אין משמעות להכאה מובהקת. המנהלים יתוגמלו ככל שיתמידו בהכאה. כבכל חברה, למנהל ששוקל לעזוב, יש אינסינטב לקחת סיכון גבוה או להונות.

 

[אורי ג.]

זה נבדק עם מנהל הקרן, נאמן הקרן שהוא גם נאמן מס הכנסה ורו״ח. לא טרחתי למצוא את הסעיף הספציפי במס הכנסה שדורש זאת.

אתה מדבר על קרן ספציפית ולא על כל הקרנות.
הקרן הספציפית עליה מדובר בכמה אחוזים היית מושקע?

 

[adamshalev]

אתה מדבר על קרן ספציפית ולא על כל הקרנות.
הקרן הספציפית עליה מדובר בכמה אחוזים היית מושקע?

מדובר בקרן גידור שהיא מאוגדת כשותפות מוגבלת ובעלת הסדר מס עם מס הכנסה.
יש כאן הסבר: http://lazarov.co.il/הסדרי-המיסוי-בקרן-גידור/

 

[adamshalev]

אבל איך אתם בוחנים אם יש תוספת לקרן לעומת המדד? רוב הקרנות האלו פועלות 5-7 שנים, ואז אין מובהקות להגיד דבר. הם גם כמעט תמיד מאד לא שקופות, אז קשה להשוות (למשל, אם קרן כזאת ממנפת את עצמה ע"י אופציות על ה-SPY, וה-SPY עלה בשנים האחרונות: ברור שהיא תכה את המדד).
סתם דוגמא, קרן של גדול המשקיעים בעולם וורן באפט, עשתה פחות ממדד S&P500 TR מתאריך 1.1.2008 עד היום בכ-15%. אז אפשר להתווכח איתי למה בחרתי דווקא 2008, אבל קשה לטעון שזה "טווח קצר מדי".

זה מאד בעייתי לנסות לשפוט לפי תשואות עבר.
אני בחרתי בקרן שאני מרגיש שמנהלי הקרן עושים עבודה טובה ולאחר שווידאתי שאין שום דגלים אדומים, ניגודי אינטרסים ובעיות אחרות. אני *מאמין* שהקרן תתן תשואה מתואמת סיכון עדיפה על סנופי לאורך זמן. זה לא מדע מדוייק.

 

[אורי ג.]

דובר בקרן גידור שהיא מאוגדת כשותפות מוגבלת ובעלת הסדר מס עם מס הכנסה.

כנראה ששינו את זה, בזמנו זה היה 25%.

אני *מאמין* שהקרן תתן תשואה מתואמת סיכון עדיפה על סנופי לאורך זמן.

לאחר דמי ניהול ועמלות? אני בספק רב, אבל בוא נחכה ונראה.

 

[המתמיד]

לאחר דמי ניהול ועמלות? אני בספק רב, אבל בוא נחכה ונראה.

part I:
ככל שתשואת השוק גבוהה יותר, הרווחים מצטברים במהירות רבה יותר ודחיית המס הופכת למשמעותית הרבה יותר.
לדוגמה: אם תשואת התיק היא 8% לשנה, אז אחרי 20 שנה התיק ישלש את עצמו.
במקרה של עמלות+מיסים כפי שאדם מתאר, הקרן תצטרך לעשות 11.5% לשנה, שזה 43% יותר מתשואת השוק. כל שנה. לא קל. וזה רק כדי to break even.
אבל אם תשואת המניות היא 4%, קרן הגידור תצטרך לעשות 4.5% לשנה, שזה 12.5% יותר מתשואת השוק. לא בטוח שזה בלתי סביר.

part II
כאשר השוק זול מאוד בגלל פאניקה (2008-9), התשואות בשנים הבאות יהיו גבוהות מהממוצע הרב שנתי. אז יהיה קשה לקרן גידור שכזו להביס את השוק (לאחר מיסים+עמלות).
כיום השוק מתומחר באופן מלא (אני לא מתכוון ליקר, ולא לבועתי. אלא למתומחר באופן הוגן בממוצע) והריבית נמוכה. זה מביא רבים לטעון שהתשואות בעתיד הנראה לעין לא יהיו כמו בשנים האחרונות, ואפילו כנראה פחות מהממוצע הרב-שנתי. כמו כן, במצב של שוק מתומחר באופן מלא, דיבידנדים מהווים חלק מכובד מתשואת התיק. ולכן על החלק הזה בתיק אין דחיית מס.

המסקנה שלי מכל הסיפור: אמנם התנאים בקרן שאדם מתאר נראים דרקוניים (אין דחיית מס, יש עמלות לא מבוטלות מהרווחים), אבל במקרה שתשואת השוק בזמן הקרוב תהיה נמוכה מהממוצע הרב שנתי, קרן כזו יכולה לתת תשואה עודפת ולהיות חלק מפיזור הסיכונים של התיק הכולל.

ג.נ. יש מצב שאנחנו משקיעים באותה הקרן...

 

[TunaGolem]

התשואות בשנים הבאות יהיו גבוהות מהממוצע הרב שנתי

בדקת?

 

[adamshalev]

@המתמיד
מה שאתה אומר - אני מסכים בגדול.
ולא הייתי משקיע בקרן הממוצעת או בממוצע כל הקרנות. הקרן יכולה להכשל ביחס לשוק והיא יכולה להצליח. אני מאמין שבתוחלת היא תצליח. זה לא אומר כמובן שמובטח לי שום דבר, אבל אני מאמין שבחיים צריך כמעט תמיד ללכת אחרי הבחירות שמובילות לתוחלת הגבוהה ביותר ולא לתוצאה הוודאית ביותר.
מבחינת עלויות - מדובר ב20% מהרווחים עם water mark ללא עלות שנתית. לא זול אבל גם לא יקר ביחס לממוצע.
אני מחזיק בקרן בחשבון פטור ממס (השתלמות ואולי אעבור בקרוב לקופת הגמל החדשה להשקעה אם התנאים יהיו טובים). זה נותן דחיית מס ומיסוי של 25% במקום 30% אבל מוסיף כ0.5% שנתי שהולך לגוף שמנהל את ההשתלמות פלוס למסלקת הקרנות. סהכ יוצא כ0.5% + 20%.

 

[adamshalev]

לאחר דמי ניהול ועמלות? אני בספק רב, אבל בוא נחכה ונראה

מסימולציית מונטה קארלו שעשיתי על תשואות שוק של 7%-10% נומינלית בממוצע יוצא שהקרן צריכה לעשות בערך 3% יותר מהשוק רק כדי להיות breakeven (בחשבון פטור. בחשבון חייב זה יוצא יותר).
אני מודה שזה לא דבר *קל*, אבל הצפי שלי מקרנות מצליחות הוא גדול יותר מזה. אני מצפה מהקרן או מקרן מוצלחת באופן כללי לתת בערך פי2 מתשואת השוק, שזה אומר בערך 15%-20% שנתי לאורך זמן.

 

[אורי ג.]

אני מצפה מהקרן או מקרן מוצלחת באופן כללי לתת בערך פי2 מתשואת השוק, שזה אומר בערך 15%-20% שנתי לאורך זמן.

בהצלחה עם זה.

 

[כתום]

תגידו, אם כבר קרנות גידור... לפימי טרק רקורד מהטובים בעולם, הנהלה מוכרת, משקיעים גדולים ידועים, מנהלים מושקעים אישית... למה בעצם ללכת למישהו אחר? אין בארץ אף קרן גדולה עם רקורד דומה, וקרנות קטנות/חדשות סיכון נראה גדול יותר. מה דעתכם?

 

[adamshalev]

תגידו, אם כבר קרנות גידור... לפימי טרק רקורד מהטובים בעולם, הנהלה מוכרת, משקיעים גדולים ידועים, מנהלים מושקעים אישית... למה בעצם ללכת למישהו אחר? אין בארץ אף קרן גדולה עם רקורד דומה, וקרנות קטנות/חדשות סיכון נראה גדול יותר. מה דעתכם?

כל קרן היא עולם בפני עצמו והמשקיע צריך לדעת למה הוא נכנס, לטוב ולרע ולסיכונים הכרוכים.
אין דבר כזה ״אם כבר אז למה לא קרן ___״.
לגבי פימי - ממה שקראתי מדובר בקרן private equity, סך הכסף הפרטי שמושקע ע״י ההנהלה זניח, מדובר בכמה עשרות מיליונים בקרנות של מיליארדים שלוקחות 2%+20% בדמי ניהול והצלחה.
הקרן משקיעה בארץ, עם כל הסיכונים הנלווים לכך.
אם יש לך רפרנס לתשואות של קרנות פימי עד היום יהיה מעניין להשוות לתשואות השוק.

 

[כתום]

כמובן שכל קרן שונה וכו. לדעתי הרבה יותר משמעותי לראות תשואות עבר ארוכות טווח מאשר ״לראיין״ את מנהל הקרן- מה שבודק כריזמה ויכולת דיבור שלו לא פחות (יותר?!) מכל דבר אחר.
הכבף שמושקע עי ההנהלה צריך להיבדק ביחס להון של הבעלים, ולא של סך ההון המושקע בקרן, כדי לדעת אם זה משמעותי מבחינת ״כולנו בסירה אחת״.
רפרנס תשואות-
http://m.globes.co.il/news/m/article.aspx?did=1000718283
30% בשנה, לאורך 15 שנה, מהמובילות בעולם.
מתמקדת בארץ- מסכים שחיסרון מבחינת פיזור. מצד שני קרן גידור במקרים רבים מתמקדת בתחום מסויים, בו יש למנהלים ערך מוסף. מסכים שאולי יתאים יותר למי שרוב השקעתו במניות בחול עפ מי שמושקע כם כך בארץ.

כשאני קורא מה שכתבתי קודם (ועכשיו...) נשמע לי קצת כמו פרסומת. להבהיר- לא מושקע בפימי, לא מכיר אף אחד שעובד שם, לא מכיר אף אחד שמושקע שם, לא מתכנן להיות מושקע שם בשנים הקרובות. פשוט עם כזה טרק רקורד נראה לי מוזר לחפש קרנות על סמך ״רושם״. ברור שתשואות עבר אינו מהוות ערובה וכו, אבל בשבילי לפחות זה היה אחד הפקטורים המשמעותיים בבחירה.

 

[כתום]

רפרנס רצנטי יותר:
http://www.themarker.com/markets/1.2844947

 

[Edward]

אשמח להבין לפי הדוגמה שלך האם קרן גידור שהנהלתה בישראל אך נמצאת בקיימן לדוגמה ושותפיה המוגבלים הינם משקיעים ישראלים תחוייב במס לפי מקום הפעילות שלה-ישראל ואז 30%? או שמא תוגדר תחת קרן זרה ואז משקיעיה ימוסו לפי 25% רק בעת משיכה?

זה תלוי במבנה וצורת ההתנהלות הספציפית של הקרן, אין כלל גורף. קודם כל יש פרשנויות שונות למונח "ניהול". שנית יש בעיה עם ההגדרה של תושבות המשקיעים מאחר וזה מחייב מעקב וזה לא פרקטי (אלא אם כולם ממלאים תצהירים כל שנה).

רישום בלבד אינו מספק בכל אופן, דרושה גם התנהלות שלא משאירה מרווח לטענה שהרישום בחו"ל הוא בעצם פיקטיבי.

בנוסף, המבנה של קרן גידור בשותפות מוגבלת מחייבת תשקיף במידה ומכילה משקיעים רבים? למשל 200 משקיעים זו כבר לא ״הצעה לציבור״?
אני מבינה שקרן גידור היא מוצר שונה מקרן נאמנות אבל עדיין הוא חל תחת חלקים חופפים בחקיקה אז ההבדלים לא ברורים לי עד הסוף, אשמח לסדר

מבנה קרן מחייב תשקיף, אבל השאלה של הצעה לציבור תלויה בכמות אנשים ואין מספר חד משמעי. מקובל שעד כ-30 שותפים זו לא הצעה לציבור, ובמקרים מסויימים ניתן גם להגיע ל-300 שותפים ללא הצעה לציבור אבל זה כנראה המקסימום. יש פה הרבה עניין של איפה הקרן רשומה ואיך היא מתנהלת בפועל, זה תחום אפור.

אני מבינה שקרן גידור היא מוצר שונה מקרן נאמנות אבל עדיין הוא חל תחת חלקים חופפים בחקיקה אז ההבדלים לא ברורים לי עד הסוף, אשמח לסדר

הדרך היחידה שאוכל לעשות לך סדר היא אם אוכל לקבל מקרה ספציפי, וגם אז יש להבין שיש מקום לפרשנות. כל הנושא של קרנות גידור הוא לא תחום מוסדר ב-100% ולכן גם אין ודאות מיסויית במקרים רבים.