דברים שלמדתי מג'ון בוגל

ג'ון (ג'ק) בוגל — מייסד בית ההשקעות ואנגרד, מחלוצי פילוסופיית ההשקעה הפסיבית ומייסד הקרן המחקה הראשונה — מת לפני שבועיים. בן 89 היה במותו.

אומרים שאי אפשר לעמוד על טיבו של אדם על פי גודל חשבון הבנק שלו. במקרה של בוגל, איכותו בהחלט יכולה להימדד על פי גודל חשבון הבנק שלכם.

בוגל, אתם מבינים, היה המשקיע הגדול ביותר בכל הזמנים – לפחות במונחים של הערך שיצר והכסף שחסך למשקיעים הקטנים ברחבי העולם. במובן זה, לפחות, אין ולו אדם אחד בהיסטוריה הפיננסית המודרנית שמשתווה אליו. האורקל מאומהה בעצמו הודה בכך בפה מלא.

שני הישגים משמעותיים רשומים על שמו של ג'ון בוגל. הראשון – הוא השיק את הקרנות המחקות שאנו מכירים היום, והתמודד במשך שנים רבות עם רוח נגדית עזה עד לקבלתה הרחבה של פילוסופיית ההשקעה שביסודן;   השני – הוא הוביל להוזלת העלויות בתעשייה הפיננסית ("אפקט ואנגרד") תוך שהציב את האינטרסים של המשקיעים הקטנים לפני הכל.

על-פי ההערכות, החדשנות הפיננסית של בוגל מאז הקים את קבוצת ואנגרד ב-1975 השאירה בכיסי המשקיעים סכום שיגיע בשנת 2023 לטריליון דולר ($1,000,000,000,000) עד 2023.

תנו לזה רגע לשקוע.

הבסיס האקדמי לפועלו של בוגל הונח בתזה שחיבר באוניברסיטת פרינסטון אי שם ב-1951. הממצא האמפירי העיקרי היה חד וקולע: לא זו בלבד שרוב קרנות הנאמנות המנוהלות אינן מצליחות להניב תשואה גבוהה מהממוצע (השוק) בטווח הארוך בניכוי עמלות ודמי ניהול — רובן אף מפגרות אחרי הממוצע בשל העלויות הנלוות הללו.

הפתרון של בוגל היה פשוט, זול ואלגנטי: השקת קרן נאמנות שתחזיק את כל המניות בשוק לפי משקלן היחסי. המטרה הייתה להשיג את תשואת השוק הממוצעת (לחקות את השוק במקום להכות אותו), ולהשאיר כמה שיותר מהתשואה הזו בכיסי המשקיעים באמצעות גביית דמי ניהול מזעריים.

25 שנה אחר כך נוסדה קרן האינדקס הראשונה של ואנגרד על מדד ה-S&P 500.

ההצלחה לא הייתה מיידית. הרעיון של קרן נאמנות "טיפשה", שכל תכליתה להשיג את תשואת השוק בדמי ניהול אפסיים, זכה להתנגדות חריפה מצד התעשייה הפיננסית;  הלא מה הטעם בקרן נאמנות ללא מנהל השקעות מבריק שיידע ללקט את המניות האיכותיות ביותר, בזמן הנכון ביותר, בדרך לתשואה הגבוהה ביותר? חשוב מכך – התעשייה ראתה בהתפתות הזו איום ישיר על מקור הכנסותיה העיקרי – גביית דמי ניהול שמנים.

בוגל, כצפוי, הושם ללעג. הרעיון כולו נתפס כמרקסיזם אנטי-אמריקני. הקרן שלו זכתה לכינוי "השיגעון של בוגל", וגייסה בשנתה הראשונה סכום עלוב של 11 מיליון דולר, 139 מיליון פחות מהיעד שהוצב לה.

נדרשו למעלה מ-40 שנה כדי שהפילוסופיה של בוגל תהפוך למודל ההשקעה היעיל שרוב קוראי הסולידית לוקחים כיום כמובן מאליו. ואכן, בחלוף השנים הצטברו יותר ויותר ראיות לכך שבוגל, למעשה, צדק. "השיגעון של בוגל" הפכה לקרן הנאמנות הגדולה בתבל, המנהלת כיום  262 מיליארד דולר. ואנגרד – מין מלכ"ר המצוי בבעלות הקרנות שהיא מנפיקה — הפכה לבית ההשקעות השני בגודלו בארה"ב, עם היקף נכסים מנוהל של 5 טריליון דולר. "לא התכוונתי ליצור ענק," בוגל אמר פעם. "הייתי טיפש מכדי להבין שאם אתה נותן למשקיעים את העסקה הטובה ביותר האפשרית – להחזיק את השוק בעלות אפסית – אז תיצור ענק, בין אם התכוונת ובין אם לאו."

בוגל עשה לתעשייה הפיננסית מה שג'ף בזוס עשה לעולם הקמעונאות – רק בלי לגרוף מיליארדים מהלקוחות ובלי למכור מאלטים באינטרנט. הזמינות הפתאומית של מוצרי השקעה זולים, מפוזרים, עוקבי-מדדים, הייתה מופת של חדשנות משבשת. לפני בוגל, קרנות נאמנות יועדו בעיקר לעשירים, גבו דמי ניהול אסטרונומיים והתאפיינו בשקיפות אפסית. הקרנות המחקות של ואנגרד אפשרו להמוני משקיעים לתבוע את חלקם בפירות הקפיטליזם העולמי והכל בעלות מזערית הנעה בין 0.04% ל-0.1%.

ואכן – טביעת האצבע של בוגל ניכרת ברוב המגמות שאנו עדים להן בעשורים האחרונים בתעשיית ניהול הכספים בארה"ב ומחוצה לה: הוזלת עלויות השקעה, מעבר לאסטרטגיות של חיקוי המדד (על פני הכאתו) ושמירה על פיזור נרחב.  שלא יהיה ספק – לממצאיו ולפועלו של ג'ון בוגל  יש חלק משמעותי בעובדה שקרן הפנסיה שלכם, בממוצע, זולה יותר, ושהוזלת העלויות של שירותים פיננסיים הפכה לסוגיה ציבורית בישראל.  

בוגל נותר נאמן עד יומו האחרון לגישה שלפיה השקעה בשוק ההון אמורה להיות פשוטה, נגישה, זולה ובטוחה. המסר הזה שיבש תעשייה אליטיסטית המבוססת כולה על תחכום, מורכבות ומומחיות מעושה. את המיליארדים שיכול היה לגרוף מהמשקיעים הוא העדיף להשאיר בכיסיהם. במובן זה, ג'ון בוגל הוא גיבור, קפיטליסט עממי, ומגדולי הרפורמטורים והדמוקרטורים של שוק ההון בעת המודרנית.

הגדולה של בוגל, שמצאה ביטוי בכל אחד מעשרת הספרים שחיבר, הייתה ביכולתו לזקק את המורכבות של השווקים לסדרה של תובנות פשוטות, שהפנמתן תצייד כל משקיע בכלים הבסיסיים הנדרשים כדי להצליח בהשקעה לטווח ארוך.

רציתי לשתף כמה מהן.

פשטות עדיפה תמיד

בוגל הדגיש שלא צריך להיות גאון פיננסי כדי ליהנות מביצועים זהים ואף טובים משל מנהלי השקעות מקצועיים.  השקעה בשוק ההון, לפי בוגל, לא צריכה להיות מורכבת. אחרי הכל, מדובר באמנות – לא במדע. מורכבות יתר כרוכה בעלויות פיננסיות ופסיכולוגיות גבוהות ובהטיות לא בריאות לטווח הקצר. לכן בהינתן מספר פתרונות לבעיה, בוגל דגל באימוץ הפתרון הפשוט ביותר. השקעה מוצלחת, לשיטתו, היא עניין של היגיון בריא (common sense): היא מתמצה במספר מצומצם של פעולות שיש לעשותן נכון, ובהימנעות משגיאות חריפות.

כך, משקיע הדוגל בפשטות יגבש לעצמו תכנית לטווח ארוך, ייטול סיכונים מידתיים בהתאם לצרכיו, טווח ההשקעה העומד לרשותו ויכולותיו הפיננסיות והפסיכולוגיות, ירסן את הדחפים האמוציונליים שלו, יבחר מספר קטן יחסית של מוצרי השקעה זולים, רחבים ומפוזרים, יתעלם מתנודות השוק בטווח הקצר, יישאר סבלני וממוקד בטווח הארוך, יימנע ממסחר יתר, ויוותר על הדחף להכות את השוק ויימנע מלרדוף אחרי מוצרים פיננסיים לוהטים בניסיון להגדיל תשואה (וסיכון).

מה שבא ביוקר עולה ביוקר

"האירוניה העגומה בהשקעות היא שאנו המשקיעים, כקבוצה, לא רק שאיננו מקבלים מה שאנו משלמים תמורתו, אנו מקבלים בדיוק את מה שאיננו משלמים תמורתו."

לסלוגן השחוק "מה שבא בזול עולה ביוקר" אין תוקף בעולם הפיננסי. לעלויות השקעה – עמלות, דמי ניהול, מיסים והוצאות ניהול השקעה – יש משמעות קריטית. בוגל הזהיר מפני הצטברות מעריכית (אקספוננציאלית) של העלויות הללו, שעלולה לנגוס בתשואה מתיק ההשקעות ולעקר את האפקט החיובית של צבירת ריבית דריבית לאורך זמן. בפשטות, כל שקל שנחסך בדמי ניהול ועמלות הוא שקל שעובד עבור המשקיע, ולא עבור בית ההשקעות.

למשקיעים יש נטייה להעריך בחסר את המשמעות של דמי ניהול של 1% או 2%, אבל לאורך עשרות שנים מדובר בסכומי עתק. זו אריתמטיקה פשוטה: בשוק שמניב תשואה של 9% בשנה, קרן הגובה 2% דמי ניהול תניב 7% למשקיע. קרן המניבה 7% ב-20 שנה תצבור רק 70% מהסכום שיצטבר בקרן המניבה 9% ב-20 שנה. במילים אחרות – משקיע המשלם דמי ניהול של 2% בשנה מוותר על 30% מתשואת השוק – למרות שלוקח 100% מהסיכון.

לכן יש למזער את חלקו של המתווך הפיננסי, להכיר ולבחון לעומק את מבנה העלויות של כל מוצר השקעה, להפחית את דמי הניהול למינימום, לצמצם עמלות ומיסים. כשמדובר בתיק השקעות לטווח ארוך, לכל שקל שנחסך באפיקים הללו יש משמעות אדירה לשורה התחתונה של המשקיע, ובפרט כאשר התשואות הצפויות נמוכות מהממוצע. סיכון, תשואה ועלויות הן שלוש צלעות של אותו משולש: עלויות גבוהות עלולות לכרסם ב"פרמייה" שהמשקיע צופה לקבל עבור נטילת סיכון.

 אף אחד לא יודע שום דבר

המנטרה הזו, nobody knows nothing, ליוותה את בוגל מתחילת דרכו בעולם ההשקעות.

איש לא יודע מה צופן העתיד בשווקים. לא מנהלי ויועצי השקעות, לא אנליסטים, לא מנתחים טכניים, לא קוראים בקפה ולא בלוגריות חובבות מג'דרה. התנודות של השוק בטווח הקצר אינן ניתנות לחיזוי. ככל שאדם עושה רושם שהוא יודע מה צפוי לקרות כך גוברים הסיכויים שמדובר בשרלטן. אני משתדלת לזכור זאת בכל פעם שראש מדבר כלשהו צץ בתקשורת ומנסה לשכנע שהשנה הקריסה בוא תבוא.

לשוק יש נטייה אכזרית להשפיל גאים. המסר הכללי, לפיכך, הוא כזה של ענווה. ספק רב אם אני יודעת משהו שהשוק אינו יודע. החששות העתידיים שלי – מפני שוק דובי/שורי, מלחמות, מגיפות, מפולות כלכליות, חוסר יציבות פוליטית – כבר קרוב לוודאי מגולמים במחירי המניות. השוק משקף את הידע, התקוות והחששות  של כל משקיעי העולם. אין שום היגיון לפעול על סמך תובנות שהן כביכול שלי, כשבעצם הן משותפות עם מיליוני משקיעים אחרים.

השחת עדיפה על המחט

הניסיון לאתר את האפל, הגוגל או האמאזון הבאה ("המחט") מבין שלל המניות הנסחרות כיום בשוק ("השחת"), בין אם בעצמנו או באמצעות מנהל השקעות שגובה הון תועפות, כרוך בעלויות גבוהות ובחשיפה לסיכונים שאין בהכרח פיצוי בצידם. במקום זה, בוגל הציע לקנות את סל המניות המרכיבות את השוק כולו – וכך להבטיח שתהיה לנו חשיפה לכל אותם יהלומים ומחטים פוטנציאיליים.

הפיזור הרחב מאפשר לבטל שורה של סיכונים "לא שיטתיים": הסיכון הנלווה להשקעה במניות ספציפיות; הסיכון הנלווה לסגנונות השקעה מסוימים; ואת הסיכון הנלווה למנהל ההשקעות המסוים שמלקט את המניות הללו עבורנו. כשאנחנו קונים את השוק, אנחנו נותרים עם סיכון אחד בלבד – סיכון השוק, שאותו אי אפשר להקטין באמצעות פיזור. מבחינה פיננסית, זהו סיכון "טוב" במובן זה שיש פיצוי (פרמיית סיכון) עבור נטילתו.

קרנות מחקות מקנות פיזור מרבי בעלות מזערית, מה שמקנה למשקיעים בהן את תשואת השוק נטו פחות דמי ניהול אפסיים. הן מחזיקות את כל המניות בשוק – כולל אלה שיתגלו אין ספק שתהיינה קרנות מנוהלות שצלחנה להכות את השוק – אך אין כל הבטחה שמה שהיה הוא שיהיה, ואין כל דרך לדעת מראש איזה מנהל אקטיבי יצליח לעמוד במשימתו.

תזמון שוק הוא משחק למפסידים

 "הרעיון שישנו צלצול פעמון המאותת למשקיעים מתי להיכנס לשוק או לצאת ממנו פשוט אינו אמין."

אילו יכולתי לדעת מתי השוק מתומחר בחסר או ביתר, ולתזמן את כניסותי ויציאותי מהשוק כך שתמיד אמכור בגבוה ואקנה בנמוך – הייתי עושה זאת. אבל אינני מסוגלת לעשות את זה באופן שיטתי, ואני סומכת על דבריו של בוגל כשאמר שאחרי יותר מ-50 שנה בענף הוא "לא מכיר מישהו שיודע לעשות זאת, או מישהו שמכיר מישהו שיודע לעשות זאת."

הניסיון לתזמן את השוק הוא הסיבה העיקרית לפער שנוצר בין תשואת השוק לתשואה של המשקיעים. הסיבה שאסטרטגיות תזמון שוק סובלות מכשל אסטרטגי היא משום שאם יותר מדי משקיעים ייכנסו או יצאו מהשוק בעת ובעונה אחת, האסטרטגיה תפסיק לעבוד. כלומר – הפופולאריות של האסטרטגיות הללו היא הסיבה למפלתן. בוגל המליץ להיכנס לשוק מוקדם ככל האפשר – ולהישאר שם זמן רב ככל האפשר. משך הזמן בשוק, לשיטתו, חשוב פי עשרות מונים מתזמון השוק.

השקעה מוצלחת היא השקעה משעממת

השקעה בשוק ההון אמורה להיות פעולה שיטתית, שגרתית, ממושכת וכן – משעממת. היא לא אמורה לחולל ריגושים. בוגל השווה את זה להימורים בקאזינו: בהשקעות, התהליך אמור להיות משעמם. הריגוש מגיע מהתוצאה הסופית — הסכום המצטבר בחלוף עשרות שנים. כשנוסעים לווגאס, לעומת זאת, הסיפור הפוך: התהליך הוא שמרגש, אבל התוצאה משעממת משום שהיא ידועה מראש: ככל שמהמרים יותר, כך מפסידים יותר, שהרי להימורים בניגוד להשקעות יש תוחלת שלילית.

שוק המניות הוא הסחת דעת ענקית

בוגל עמד על חשיבות ההבחנה בין השקעה לספקולציה. השקעה עניינה בעלות על עסקים ממשיים. הדגש הוא על ערכן האינטרינזי של החברות שאת מניותיהן אנחנו רוכשים, ויכולתן להצמיח את רווחיהן לאורך זמן. זהו מקור העושר — לא שוק המניות. ספקולנטים אינם מתמקדים בערך האינטרינזי של ההשקעה אלא במחיר ההשקעה. מחיר, בניגוד לערך אינטרינזי, הוא תנודתי ובר חלוף. כשהמחיר הוא לב העניין גוברת הנטייה להמר עליו, כלומר, לקנות ולמכור בתדירות גבוהה; לעומת זאת, כשהדגש הוא הערך האינטרינזי של ההשקעה, הפרספקטיבה היא של "קנה והחזק לטווח ארוך".

בוגל הדגיש כי רק 0.8% מההון מוכוון בשוק ההון מכוון להנפקות בשוק הראשי (השקעה בחברות). 99.2% מההון מתרכז בשוק המשני – שם מתקיים מסחר בין הסוחרים, כאשר בכל טרייד יש מנצח, מפסיד ומתווך שלוקח עמלה על הטרייד. במילים אחרות: 99% מהפעילות בשוק אלה ז'יטונים שנדחפים ממשבצת למשבצת בשולחן, כאשר פחות מ-1% מוכוונת ליצירת ז'יטונים חדשים. במובן זה, התנודות היומיומיות במחירי השוק הן לא יותר מרעש, פורנוגרפיה פיננסית שמשקיעים לטווח ארוך נדרשים להתעלם ממנה.

"הזמן הוא ידידך"

בוגל עודד משקיעים להשקיע מוקדם ככל האפשר ולעתים קרובות, ולאמץ פרספקטיבה לטווח ארוך המתעלמת מהתנודתיות היומיומית בשווקים (ומהרעשים הפיננסיים הנלווים אליהן). הוא המשיל את היחס בין זמן לכסף המושקע לאורך זמן  ליחס שבין צמחים לאור השמש. צבירת ריבית דריבית על פני עשורים צפויה להוביל לתוצאות מדהימות בטווח הארוך, גם תהיינה מהמורות בדרך. השקעה לטווח ארוך עובדת – בתנאי שהמשקיע מאפשר לה לעבוד, דבק באסטרטגיה ולא סוטה מהמסלול מתוך פחד או חמדנות.  הרעיון הוא לא להתעשר מהר ולברוח, אלא להשקיע לאורך זמן, באופן שיטתי, כדי לאפשר למשקיע לממש את יעדיו הפיננסיים: פרישה, קניית דירה וכדומה.

אפשר ללמוד משהו על  סבלנות, התמדה ומיקוד בטווח הארוך גם מהביוגרפיה של בוגל עצמו. האישהתמודד עם סדרה של התקפי לב (הראשון שבהם בגיל 31), עבר השתלת לב בגיל 66, וחי עד גיל 89. את ואנגרד הוא הקים רק בגיל 47, ונחל סדרה של מפלות בדרך למנוחה ולנחלה.  אם בנסיבות הללו הוא הצליח לאמץ פרספקטיבה ארוכת-טווח, מה לנו כי נלין.

לגיטימי לא לעשות דבר

השוק מזמן לנו "מצבי סכנה" רבים. הנטייה האינסטינקטיבית במצבים כאלה היא לעשות משהו – להילחם או לברוח, למכור בבהלה, לבצע שינויים חדים בהקצאת הנכסים, להציל את מה שאפשר. פעמים רבות, דרך הפעולה הסבירה ביותר והמועילה ביותר מנקודת המבט של המשקיע לטווח ארוך היא לקפוא במקום, להיצמד לתכנית המקורית ולא לעשות דבר נוכח הסערה. האויב הגדול ביותר של המשקיע הוא הוא עצמו, וליתר דיוק דחפיו האמוציונליים. זה בסדר לחוות בהלה – אבל אסור לפעול על פיה. במילותיו של בוגל –Don't just do something, stand there!.

 ציפיות ריאליסטיות 

בשנים האחרונות בוגל דחק במשקיעים להנמיך ציפיות ביחס לתשואה הצפויה מהשקעה בשווקים הפיננסיים. לשוק, אחרי הכל, לא איכפת מהתכניות שלנו, ומשיעור התשואה הדרוש לנו לעתיד. ספציפית, בוגל צפה שהתשואה הריאלית הצפויה מהשקעה במניות היא 4%, ומאגרות חוב – 1.5%. כאשר תוחלת התשואה נמוכה מהממוצע, שני היבטים מקבלים משנה חשיבות: האחד – הצורך לחסוך יותר; והאחר – הצורך להקטין כל שבריר עלות שעלול לנגוס בתשואה שלנו – עמלות, מיסים, דמי ניהול, אינפלציה והוצאות ניהול השקעה.

השקעה איננה אופציה

"הדרך היחידה להבטיח שלא יהיה לך כלום בגיל הפרישה היא לא להשקיע דבר לאורך הדרך."

למרות הביקורת העזה של בוגל על התעשייה הפיננסית, הוא הבין שהשקעה היא חלק הכרחי וחיוני בהתנהלות הפיננסית של כל אדם.   מי שאינו משקיע בהווה ימצא את עצמו ללא מקורות כספיים בעתיד. שנאת הפסד וסלידה מסיכון הן אמנם תכונות אנושיות בסיסיות,  אך בשלב כלשהו אין ברירה אלא לנשום עמוק, לעצום עיניים וליטול סיכונים. מי שיושב במזומן בוחר למעשה בפתרון קצר-טווח לבעיה ארוכת-טווח, וחושב בטעות שהוא מעלים סיכון פיננסי כשבעצם הוא רק ממיר אותו לסיכון מסוג אחר. האינפלציה תביא לכך שהמזומן של היום יהיה שווה פחות בעוד 20 שנה. מי שלא יחסוך , לא ישקיע ויאפשר לפחד לחלוש  על החלטותיו הפיננסיות, יקלע את עצמו לסכסוך חריף עם ה"אני העתידי" שלו.

 לשלוט במה שאפשר

רוב המשתנים הקשורים להשקעה בשוק ההון אינם בשליטתנו ואף אינם נתונים להשפעתנו. אנחנו לא יכולים לשלוט על גובה הריבית במשק, על קצב האינפלציה, על ביצועי החברות או על סוגיות מאקרו-כלכליות וגיאו-פוליטיות שמשפיעות על השווקים. לפי בוגל, יש להתמקד בדברים שנתונים לשליטתנו: כמה אנחנו חוסכים; כמה אנחנו משקיעים, ובמה; וכמה אנחנו משלמים על ניהול החסכונות וההשקעות שלנו.

מה שעולה חייב לרדת

בוגל עמד על חשיבות העקרון המתמטי של התכנסות לממוצע. הממוצע, בפיננסים, הוא מעין מגנט שמושך את התשואות של הנכסים הפיננסיים. התוצאה היא שנכסים שעלו בערכם מעבר לנורמה צפויים לרדת בערכם, ואילו נכסים שירדו בערכם מעבר לנורמה צפויים לעלות בערכם. בפשטות: מה שעולה חייב לרדת. המסקנה האופרטיבית היא לא להתפתות לרכוש מוצרים פיננסיים על בסיס ביצועי העבר שלהם. ביצועים פנומנליים לא יימשכו לנצח, אלא במקרים יוצאים מן הכלל. שוק המניות, כמו שווקים פיננסיים אחרים, צפוי לאורך זמן להתכנס לתשואה ההיסטורית הממוצעת שלו.

 מספיק

"שמונה שבועות לפני מותו נשאל בוגל אם יש לו חרטות כלשהן. "אין לי חרטות. אני לא "טריליונר". לא הייתי אפילו יודע מה לעשות בסכום שכזה. יש לנו בית נחמד וקטן. יש לנו מחסה מפני הגשם, השלג והרוח. מצבם של הילדים והנכדים טוב. יש לי את קרן ארמסטרונג שכעת הגיעה לגודל מכובד ואני מרגיש שהיא יכולה להטיב עם אחרים."

כסף, לפי בוגל, זה לא הכל. הוא מת איש עשיר לכל הדעות – הונו מוערך בכ-80 מיליון דולר — אבל הוא השאיר הרבה מאד כסף על השולחן. זה לא הטריד אותו.  אם האתוס של התעשייה הפיננסית הוא "עוד", הרי שבוגל דגל ב-"מספיק", שזהו גם שמו של ספרו הטוב ביותר לטעמי. הרעיון הוא לא רק לקבל ולהסתפק בתשואת השוק (הנתח שלך בקפיטליזם העולמי), אלא שאדם יכול וצריך לעבוד גם לטובת אחרים, ולא רק לטובת עצמו. במובן זה, ג'ון בוגל היה המצפון הנסתר של התעשייה הפיננסית.

Thank you, Mr. Bogle, on behalf of all passive investors in Israel. You’ve done enough.

---

ספרים מומלצים מאת ג'ון בוגל:

The Little Book of Common Sense Investing    .

Enough: True Measures of Money, Business, and Life

Stay the Course: The Story of Vanguard and the Index Revolution

Common Sense on Mutual Funds

The Clash of the Cultures: Investment vs. Speculation

John Bogle on Investing: The First 50 Years

למאמריו האקדמיים – כאן