בחירת מנהל השקעות אקטיבי

[Ehud]

בחודש האחרון החלטתי, לאחר לבטים, להשקיע סכום לא קטן מהוני אצל מנהלת השקעות שהגעתי אליה יחסית במקרה ולאחר שביצעתי עליה מחקר לא קטן, יצרתי קשר איתה באופן פעיל ולאחר קבלת מידע ומחקר נוסף...החלטתי להשקיע.
מכוון שהייתי אנטי לכל הנושא של הניהול הפעיל ובחירת מנהלים, עשיתי לעצמי איזשהי רשימת מכולת של דרישות לפני שהשקעתי...וחשבתי לחלוק אותה על מנת לעזור לאלו ששוקלים ניהול פעיל ואולי לקבל תוספות/הערות.

החלטתי שאני אשקיע אצל מנהל חיצוני רק תחת התנאים הבאים:

1. מכוון שהמטרה היא לייצר תשואה עודפת לשוק ובסיכון נמוך יותר(לתפיסתי), אני מעוניין רק במישהו שהוכיח את עצמו...ז"א התעשר מהשקעת כספיו שלו...ולא מדמי ניהול...עושר שנוצר מהשקעות טובות לאורך זמן ארוך.
2. משקיע בצורה העיקרית שאני חושב שיש בה דרך להביס את השוק(value investing).
3. אוכל להסתכל באופן אובייקטיבי על כמות משמעותית של ההשקעות שבוצעו בעבר ולהבין למה הושגה תשואה עודפת.
4. רוצה לראות שמושקע באופן משמעותי לצידי(% מהשווי האישי) באותה הקרן.
5. מנהל סכום שמאפשר לייצר תשואה עודפת(כמה מאות מיליונים במקסימום).
6. התמחות בהשקעות באזורים לא תחרותיים - לדוג איפה שהדגים נמצאים ולא איפה שכולם דגים.(למשל להשקיע רק בארה"ב שכמות המניות שם היא מצומצמת והמון מוחות שמתחרים על אותן השקעות...לא בעיני מקום טוב לייצר תשואה עודפת)
7. מבנה תגמול מבוסס הצלחה בלבד...אם מרוויחים...שיהנה...אם לא...שלא יקבל כסף רק על "לנשום".
8. מרגיש בנוח עם הגוף ביקורת.
9. וכמובן תשואה מעל השוק לאורך זמן ושווקים שונים.



עד שפגשתי את המנהלת הספציפית הזו, לא פגשתי מנהל שענה על כל הדרישות האלו(והרוב לא ענו אפילו על חלקן)...אבל במקרה הזה, כל נקודה ברשימה נענתה...אז החלטתי ללכת על ההשקעה.

 

[adamshalev]

בהצלחה.
אתה יכול להסביר את התמונה המצורפת? המנהלת משקיעה כספים של אחרים משנת 2000 ואם לא מה פשר המספרים בעמודה שלה מאז?

 

[Ehud]

בהצלחה.
אתה יכול להסביר את התמונה המצורפת? המנהלת משקיעה כספים של אחרים משנת 2000 ואם לא מה פשר המספרים בעמודה שלה מאז?

תודה. וכן, הקרן פתוחה מאז שנת 2000 , מבוקרת ומנהלת השקעות.
התשואה המוצגת היא התשואה של הקרן בניכוי דמי ההצלחה.

 

[adamshalev]

לגבי דמי הצלחה מול דמי ניהול - אין באמת הבדל. אם המנהלת מפסידה לך כסף, אז נדפקת בלי קשר לדמי ניהול, ובתרחיש הסביר שהיא מרוויחה כסף אז דמי דמי הצלחה שקולים לדמי ניהול בטווח הארוך, וזה רק שאלה של ״כמה״.

שאלה - מה הכלי הטכני שדרכו אתה משקיע?
קרן גידור? בארץ/בחול?

 

[adamshalev]

תודה. וכן, הקרן פתוחה מאז שנת 2000 , מבוקרת ומנהלת השקעות.
התשואה המוצגת היא התשואה של הקרן בניכוי דמי ההצלחה.

מאד וולטילי. עם שנים של הפסד גדול לסנופי. זה הרבה יותר קל לספוג וולטיליות כזאת על טבלה שחולשת על פני 20 שנה מאשר על כספך בזמן אמת. מה פשר השנים המסומנות בסוף?

 

[Ehud]

לגבי דמי הצלחה מול דמי ניהול - אין באמת הבדל. אם המנהלת מפסידה לך כסף, אז נדפקת בלי קשר לדמי ניהול, ובתרחיש הסביר שהיא מרוויחה כסף אז דמי דמי הצלחה שקולים לדמי ניהול בטווח הארוך, וזה רק שאלה של ״כמה״.

שאלה - מה הכלי הטכני שדרכו אתה משקיע?
קרן גידור? בארץ/בחול?

ברור שהמטרה היא להרוויח כסף, ואם ההשקעה לא רווחית, אז...
אבל לשלם דמי ניהול של 1%-2% ללא קשר להצלחה זה משהו שאני עד היום לא יכול באמת לקבל(ובאמת לא משקיע כבר בקרנות גידור, נאמנות וכו שדורשות את זה).
בקשר לשווי בין דמי ניהול, תלוי מקרה...במקרה הנ"ל, ההסכם הוא לתשלום של 25% מהרווחים מעל 6%, שנתי מצטבר, עם high water mark...ז"א שהמנהלת לא משכה שום דמי ניהול מהקרן בין 2007-2017(!)... ובעיני הסכם הוגן.

זוהי קניית יחידות בקרן חו"ל.

מאד וולטילי. עם שנים של הפסד גדול לסנופי. זה הרבה יותר קל לספוג וולטיליות כזאת על טבלה שחולשת על פני 20 שנה מאשר על כספך בזמן אמת. מה פשר השנים המסומנות בסוף?

נכון...אבל אף פעם לא הטרידה אותי באמת וולטיליות כל עוד אני מבין ומאמין במה אני משקיע(עברתי כבר כמה סבבים). השווקים מטבעם הם תנודתיים...והמחיר הוא לא הערך...ואם הם לא היו תנודתיים(והיו מדוייקים בתמחור של חברות) לא הייתה אפשרות לייצר תשואה עודפת.

 

[adamshalev]

ז"א שהמנהלת לא משכה שום דמי ניהול מהקרן בין 2007-2017(!)

זה גם אומר שאם נכנסת ב-2007 היא לא הניבה לך תשואה חיובית במשך עשור, כשסנופי התאושש תוך שנים בודדות. אישית - לא מאמין שהייתי מחזיק מעמד עם מנהל שמפגר אחרי השוק כל כך הרבה זמן. לדבוק במנהל אקטיבי זה הכל עניין של אמינה ביכולת שלו להניב תשואה עודפת, ואמונה זה משהו שיכול להעלם בקלות כאשר אתה מפסיד כסף.

איזה אחוז מסך נכנסים שלך נכנסו לקרן?

זוהי קניית יחידות בקרן חו"ל.

אני לא יודע לגבי קרנות בחול, אבל אני יודע שאם משקיעים בקרן בארץ אז המיסוי הוא כל שנה על הרווח אפילו אם הוא לא ממומש וזה מס רווח הון +5% תוספת (30% סה״כ). בדקת לגבי המיסוי?

 

[Ehud]

זה גם אומר שאם נכנסת ב-2007 היא לא הניבה לך תשואה חיובית במשך עשור, כשסנופי התאושש תוך שנים בודדות. אישית - לא מאמין שהייתי מחזיק מעמד עם מנהל שמפגר אחרי השוק כל כך הרבה זמן. לדבוק במנהל אקטיבי זה הכל עניין של אמינה ביכולת שלו להניב תשואה עודפת, ואמונה זה משהו שיכול להעלם בקלות כאשר אתה מפסיד כסף.

איזה אחוז מסך נכנסים שלך נכנסו לקרן?


אני לא יודע לגבי קרנות בחול, אבל אני יודע שאם משקיעים בקרן בארץ אז המיסוי הוא כל שנה על הרווח אפילו אם הוא לא ממומש וזה מס רווח הון +5% תוספת (30% סה״כ). בדקת לגבי המיסוי?

הקרן כן ייצרה תשואה חיובית(ומעל משמעותית באחוזים) לאחר 2007-2008, אבל מכוון שב2007 הייתה בשיא ועל מנת לקבל דמי ניהול היא צריכה א) לעבור את השיא הקודם בשווי ב) לייצר תשואה שנתית מצטברת של 6% ומעלה...לקח לה זמן לחזור ולקבל דמי ניהול...ובעיני הוגן, את מתוגמלת רק אם ייצרת תשואה עודפת...ולא סתם בשביל לשבת על הכסף...ומכוון שהיא עשירה באופו עצמאי...היא המשיכה לעבוד גם למרות שלא קיבלה דמי ניהול במשך 10 שנים(ולא ביקשה לשנות את ההסכם) מתוך הבנה שהיא "תסגור את הפער" מתישהו...ראוי להערכה והתוצאת מדברות.

בקשר להאם הייתי נשאר...זוהי מערכת יחסים עיסקית...אם הייתי יושב בקרן ונהנה מתשואות יוצאות מן הכלל שריסקו את הסנופי בשנים לפני ובירידה הייתי מבין למה הירידות אני רוצה לחשוב שהייתי נותן קרדיט...time will tell.

בקשר למיסוי, כן ביררתי, אין מיסוי על unrealized gain...מאיפה הנושא הזה? השקעה בקרן גידור בארץ הוא על Unrealized gains??

 

[adamshalev]

השקעה בקרן גידור בארץ הוא על Unrealized gains??

כן. לא ראיתי התייחסות מפורשת לקרנות בארץ מול קרנות בחו״ל. הייתי מוודא את זה היטב היטב.

השקעות בקרנות גידור - היבטי מיסוי

מיסוי השקעות בקרנות גידור - מהי קרן גידור - היבטי מיסוי על השקעות בקרנות גידור - מיסוי על שותפים מוגבלים בקרנות גידור - החלטת מיסוי קרנות

www.bshcpa.co.il

 

[התלמיד]

7. מבנה תגמול מבוסס הצלחה בלבד

זה לא סעיף קצץ בעייתי?
אם שכר המנהל נגזר מהצלחה בלבד, זה מדרבן את מנהל הקרן לקחת סיכונים עודפים שלעיתים לא מוצדקים.
למשל אם התגמול הוא שנתי, מתקרבת סוף השנה וקרן ההשקעות בהפסד אז למנהל הקרן כדאי לקחת הימור על מנת לנסות להביא את סך ההשקעות לרווח. במקסימום, ההפסד יגדל ובמילא הוא לא היה אמור להיות מתוגמל עבור אותה שנה

 

[Ehud]

זה לא סעיף קצץ בעייתי?
אם שכר המנהל נגזר מהצלחה בלבד, זה מדרבן את מנהל הקרן לקחת סיכונים עודפים שלעיתים לא מוצדקים.
למשל אם התגמול הוא שנתי, מתקרבת סוף השנה וקרן ההשקעות בהפסד אז למנהל הקרן כדאי לקחת הימור על מנת לנסות להביא את סך ההשקעות לרווח. במקסימום, ההפסד יגדל ובמילא הוא לא היה אמור להיות מתוגמל עבור אותה שנה

דבר ראשון יש כאן נושא של אמון , אתה נותן כסף להשקעה אצל מישהו שיש לו חובת תום לב ולבצע את ההשקעות הנכונות ביותר לדעתו ולא על מנת למקסם את התשואה שלו קצרת הטווח.

דבר שני, המודל הוא מינימום תשואה שנתית עם high watermark. שזה אומר שנגיד והגענו כתוצאה מהשקעה יוצאת מן הכלל לשווי של נגיד 100… ואז יורדים ב50% לשווי 50.
עד אשר הוא לא ייצר מינימום של 6% שנתי מסוף אותה שנה(מצטבר) הוא לא יקבל שוב דמי ניהול …
זא נגיד שבסוף 2006 הוא היה ב 100 וקיבל דמי הצלחה, בסוף 2007 היה ב50(כאשר בשביל לקבל דמי הצלחה הוא צריך היה להיות ב106), הוא לא יקבל ..שנה הבאה הוא כבר צריך להיות ב112 בשביל לקבל שנה לאחר מכן ב119 וכו וכו…

אני מעדיף מודל כזה מאשר מודל של אני לוקח x% מהנכסים לא משנה הביצועים שלי ביחס לבנצמרק.
(ורוב קרנות הגידור/ההשקעות לוקחות גם דמי ניהול מהצבירה וגם דמי הצלחה שזה בכלל שוד בעיני)

 

[אורי ג.]

ואללה איזה ביצים, כל הכבוד.

 

[בת העמק]

החלטתי, לאחר לבטים, להשקיע סכום לא קטן מהוני אצל מנהלת השקעות

מכוון שהייתי אנטי לכל הנושא של הניהול הפעיל ובחירת מנהלים,

מה שינה את דעתך? התאווה לסיכוי תשואה עודפת גברה על הרציונאליות?
האמת שאם הייתי רוצה להשקיע במניות ערך, גם לא הייתי סומכת על הידע האישי שלי. מצד שני, אני לא סומכת על ידע של מישהו אחר חוץ אולי ממנכ"ל/בעלים של החברות או לפחות קשרים ומידע פנים של בית ההשקעות המדובר. היות ואין לי קשר למנהלי החברות ואסור לקבל מידע פנים - אני לא רואה איך נוצר הקסם.
אגב, אם אתה מכיר מישהו אמיתי שהשקיע דרך מנהלת ההשקעות הזאת - תוכל לברר אם המצגת משקפת את מה שנחת לו בחשבון הבנק.
ועוד אגב, מעניין כמה אחוזים ממי שהתחיל להשקיע בשנת 2000 נשברו בשנת 2009, 2012 או 2016, פרשו מהמשחק ולא זכו לתשואה הפנומנלית הזאת. כמה חזק תוכל אתה להיות בשנים שסנופי/נאסדאק יהיו בתשואה חיובית נאה והמנהלת תהיה בתשואה שלילית חזקה?

 

[adamshalev]

מעניין כמה אחוזים ממי שהתחיל להשקיע בשנת 2000 נשברו בשנת 2009, 2012 או 2016, פרשו מהמשחק ולא זכו לתשואה הפנומנלית הזאת. כמה חזק תוכל אתה להיות בשנים שסנופי/נאסדאק יהיו בתשואה חיובית נאה והמנהלת תהיה בתשואה שלילית חזקה?

זאת הבעיה האמיתית עם להשקיע דרך מנהל, הקושי בזמנים בהם הוא underperforming בפער גדול לשוק, והסיבה למה כל כך הרבה מנהלים הם closeted index funds שמנסים לא לחרוג יותר מדי מהמדדים.

 

[yossik]

דבר שני, המודל הוא מינימום תשואה שנתית עם high watermark. שזה אומר שנגיד והגענו כתוצאה מהשקעה יוצאת מן הכלל לשווי של נגיד 100… ואז יורדים ב50% לשווי 50.
עד אשר הוא לא ייצר מינימום של 6% שנתי מסוף אותה שנה(מצטבר) הוא לא יקבל שוב דמי ניהול …
זא נגיד שבסוף 2006 הוא היה ב 100 וקיבל דמי הצלחה, בסוף 2007 היה ב50(כאשר בשביל לקבל דמי הצלחה הוא צריך היה להיות ב106), הוא לא יקבל ..שנה הבאה הוא כבר צריך להיות ב112 בשביל לקבל שנה לאחר מכן ב119 וכו וכו…

מודל שנשמע טוב אבל מסובך.
בסופו של דבר מנהלי התיקים יגזרו את כל הקופונים בדרך וכנראה שלא תגיע למימוש הנוסחה.
היו מספר כתבות בעיתונים הכלכליים בנושא הזה ויותר בנושא הקרנות.
ונניח שאזרום אתך עם "מודל ההצלחה", אז במקרה הטוב תשלם 25% + 25% מס - נשמע לך הגיוני?
האם משלמים גם 17% מע"מ?
בהצלחה.

 

[Ehud]

מה שינה את דעתך? התאווה לסיכוי תשואה עודפת גברה על הרציונאליות?
האמת שאם הייתי רוצה להשקיע במניות ערך, גם לא הייתי סומכת על הידע האישי שלי. מצד שני, אני לא סומכת על ידע של מישהו אחר חוץ אולי ממנכ"ל/בעלים של החברות או לפחות קשרים ומידע פנים של בית ההשקעות המדובר. היות ואין לי קשר למנהלי החברות ואסור לקבל מידע פנים - אני לא רואה איך נוצר הקסם.
אגב, אם אתה מכיר מישהו אמיתי שהשקיע דרך מנהלת ההשקעות הזאת - תוכל לברר אם המצגת משקפת את מה שנחת לו בחשבון הבנק.
ועוד אגב, מעניין כמה אחוזים ממי שהתחיל להשקיע בשנת 2000 נשברו בשנת 2009, 2012 או 2016, פרשו מהמשחק ולא זכו לתשואה הפנומנלית הזאת. כמה חזק תוכל אתה להיות בשנים שסנופי/נאסדאק יהיו בתשואה חיובית נאה והמנהלת תהיה בתשואה שלילית חזקה?

דבר ראשון, בקשר ליכולת להביס את השוק, אני חושב שזו החלטה מאד ראציונלית...אני מעוניין להשיג תשואה עודפת וחד משמעית חושב שניתן להשיג(לא בצורה קלה ולא כל אחד) תשואה עודפת בשווקים ציבוריים אשר נתונים לאופריה ולדיפרסיה, מחירים לא ראציונליים(לשני הכוונים) ובעולם השקעות של כ50K מניות ברחבי העולם(כולל רבות שאינן מסוקרות בכלל/באופן מועט) יש הזדמנויות.
תסתכלי על רוב החברות שקיימות בבורסה ובמהלך השנה האחרונה תראי שכמעט כל מניה זזה במחירה בין הנמוך השנתי לגבוה השנתי ב100%...האם באמת העסק השתנה כל כך בשוויו?(תשווי את זה נגיד לשוק הרבה יותר יעיל כמו נדל"ן שבו יש פחות הזדמנויות ותמחורים לא נכונים...המחיר של הדירה שלך כנראה לא זז באותם מספרים בשנה האחרונה)

מבחינת נושא "האם זה לא מיידוף", קיבלתי דוחות של המבקר, והסתכלתי כחלק מהDD על ההשקעות בעבר(שהיא פירסמה למשקיעים ועל התשואה שנוצרה)....המספרים הגיונים.

מבחינת ההשארות בקרן בתקופה קשה, הנושא כאן הוא ההבנה לפי דעתי...אני לא מתייחס להשקעה הזו כמספר שעולה ויורד...אני חשוף באיזה חברות(כמות מצומצמת) הקרן מושקעת ולרציונל ההשקעה....אם אני אסכים עם ההנחות(קנו חברה עם שווי פירוק של 500 מיליון...והבורסה בפאניקה והכל נזרק ועכשיו המחיר של המנייה משקף שווי של 100 מיליון נגיד...) אז אשאר....והסיבה העיקרית שאני נכנס זה כי הסתכלתי על ההשקעות בעבר והרגשתי בנוח למה נכנסה, ומה היה המרווח בטחון...בלי קשר לתמחור בבורסות שיכול להשתגע.

מודל שנשמע טוב אבל מסובך.
בסופו של דבר מנהלי התיקים יגזרו את כל הקופונים בדרך וכנראה שלא תגיע למימוש הנוסחה.
היו מספר כתבות בעיתונים הכלכליים בנושא הזה ויותר בנושא הקרנות.
ונניח שאזרום אתך עם "מודל ההצלחה", אז במקרה הטוב תשלם 25% + 25% מס - נשמע לך הגיוני?
האם משלמים גם 17% מע"מ?
בהצלחה.

אין כאן גזירת קופון נוספת...אין השקעות בקרנות אחרות או דברים נוספים, אך ורק במניות.
מודל ההצלחה הוא רק על התשואה מעל 6%...ז"א נגיד והקרן הגיעה לתשואה של 10%, ה6% הולכים אלי ועל 4% הנותרים, מתחלקים...ז"א על מישהי שייצרה תשואה של 10%, אני משלם 1%...יותר ממוכן...על ה9% הנותרים אני משלם רווח הון רגיל כמובן.

 

[קפיצת הדרך]

לדבוק במנהל אקטיבי זה הכל עניין של אמינה ביכולת שלו להניב תשואה עודפת, ואמונה זה משהו שיכול להעלם בקלות כאשר אתה מפסיד כסף.

בשרשור שלך כתבת שאתה בוחר בניהול אקטיבי בשביל ״להרחיק את עצמך מהכסף״.
אם כל כך קל לאבד את האמון (ואז יוצאים או עושים פעולה בלתי הפיכה) איך זה עוזר לך? איך זה באמת ״מרחיק אותך מהכסף״?

 

[Yoss]

אז מה בעצם רואים פה? קרן שנפתחה פחות או יותר בשיא הבועה, ובשנים הראשונות שלה בזמן שהבועה התפוצצה, היא נתנה תשואת יתר ניכרת.
כל ההשוואה הזו נותנת שורה תחתונה חיובית רק בגלל השנתיים הראשונות שבה.
בניכוי השנתיים הראשונות בלבד, כלומר התשואה המצטברת של 20 השנים האחרונות של הקרן כמעט זהות לסנופי. עבור כל תקופה קצרה יותר (כלומר עבור 19 השנים האחרונות, 18 השנים האחרונות וכן הלאה והלאה) הקרן בביצועי חסר, לעיתים משמעותיים.

כלומר קרן שבתקופה הקרובה לפתיחתה הצליחה להתחמק, ואף להרוויח, מהתפוצצות הבועה, וכך קנתה לעצמה שם (ותזרים הכנסות) למשך 20 שנים נוספות שבהן התועלת היחידה שנתנה למשקיעים היתה תנודתיות מוגברת (במקרה הטוב).
אז עוד מקרה מני אלפים של קרן שהצליחה בהתחלה וכך קנתה לעצמה שם.
לא קניתי.

 

[חתול לילה]

עבור כל תקופה קצרה יותר (כלומר עבור 19 השנים האחרונות, 18 השנים האחרונות וכן הלאה והלאה) הקרן בביצועי חסר,

גם המתודולוגיה הזו בעייתית כי כל הטווחים תלויים בשנה האחרונה (כפי שאתה הצבעת על השנתיים הראשונות)
כנראה שצריך לבחור שנים רנדומיות ולהציג את התפלגות התשואה עליהן.

למען הסר ספק, איני מחזיק שום קרן מנוהלת.

 

[adamshalev]

בשרשור שלך כתבת שאתה בוחר בניהול אקטיבי בשביל ״להרחיק את עצמך מהכסף״.
אם כל כך קל לאבד את האמון (ואז יוצאים או עושים פעולה בלתי הפיכה) איך זה עוזר לך? איך זה באמת ״מרחיק אותך מהכסף״?

זאת לא אסטרטגיה חסינה. היא מתבססת על אמון במנהל, ואם האמון במנהל נשבר היכולת להתמיד בהשקעה נשברת (בסימן הראשון לביצועי חסר המשקיע יצא). אני מאד קפדן בבחירה שלי של מנהלים, לומד עליהם כל מה שאני יכול ועוקב אחרי מה שיש להם להגיד לאורך זמן ובתנאי שוק שונים, כל עוד האמון שלי בהם נשמר אמשיך להשקיע איתם ואם לא, אצא.